Es común que, en los procesos de M&A, el comprador y el vendedor acuerden la inclusión de un mecanismo de ajuste del precio, en atención a indicadores económicos tales como rentabilidad obtenida, límites de deuda o estimados de capital de trabajo normalizado en un determinado momento.
Bajo el “estado del arte”, en las transacciones de fusiones y adquisiciones la determinación del precio en el tiempo se lleva a cabo en uno de dos momentos: antes del cierre o con posterioridad al mismo y, para el efecto, los dos procedimientos más usados son el mecanismo de cuentas de cierre o el de caja cerrada (“locked box”).
¿En qué se diferencian?
Bajo el mecanismo de cuentas de cierre, el precio de adquisición “inicial” se calcula con base en los datos disponibles a la fecha de cierre del contrato de compraventa. Sin embargo, dicho precio es ajustado, al alza o a la baja, con base en el balance final a dicha fecha de cierre, que es generalmente elaborado por el comprador con posterioridad al cierre y validado por el vendedor. Bajo esta modalidad, pueden darse discusiones y, en algunos eventos desafortunados, controversias legales en torno al cálculo del precio final de venta.
En contraste, bajo el mecanismo de caja cerrada, el precio de compra y todos los cálculos estarán acordados a una fecha de referencia específica, anterior a la fecha de cierre, y no habrá mecanismo de ajuste de precio con posterioridad. Este mecanismo eliminará la necesidad de disposiciones sobre la preparación, liquidación o impugnación de las cuentas de cierre y ajuste del precio posterior al cierre.
El término “caja cerrada” hace referencia a una característica clave de este mecanismo, que consiste en que no se permite la fuga de recursos de la sociedad entre la fecha de “bloqueo de la caja” y la fecha de cierre de la transacción. La única excepción a esta prohibición tiene que ver con el concepto de “fugas permitidas”, que permite realizar ciertos giros para cubrir obligaciones específicas a cargo de la sociedad objetivo, generalmente relacionados con el curso ordinario del negocio. En tal sentido, el riesgo de fuga, la asimetría de la información sobre el precio final y la fecha de bloqueo son los principales retos en una transacción de caja cerrada.
¿Cuál es más conveniente?
La conveniencia dependerá en gran medida de las características de la operación y de la sociedad objetivo. Los vendedores a menudo parecen favorecer un mecanismo de caja cerrada, ya que tienen certeza del monto que recibirán desde el principio, mientras que en los compradores este mecanismo genera un grado más alto de incertidumbre y el mecanismo de ajuste les permite, una vez han tomado el control de la empresa, verificar los números reales que dan lugar al cálculo del precio de compra.
En realidad, ambos enfoques implican una evaluación similar de los factores que afectan la valoración de la empresa objetivo y exigen que las partes lleguen a un acuerdo sobre el impacto de estos factores en el precio de compra. El mecanismo de caja cerrada ofrece una mayor certeza en cuanto al precio final, simplifica el acuerdo de compraventa y evita que se dediquen tiempo y recursos con posterioridad al cierre del contrato. Sin embargo, la operatividad de la compañía entre firma y cierre requiere mucha más atención e intervención del comprador.
Adicionalmente, en algunos casos, las estructuras de caja cerrada son difíciles de aplicar, por ejemplo, si solo se dispone de balances parciales, o si el intervalo entre la fecha de la caja cerrada y la fecha de cierre es relativamente largo; el control sobre las fugas se complejiza y se pueden presentar casos de disminución de rentabilidad en la sociedad.
En conclusión, el mecanismo más conveniente dependerá de las características de las partes, del periodo de tiempo entre firma y cierre y, por supuesto, de las particularidades de cada empresa.
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